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美邦危机引发行业预警中高端服饰仍具投资价值

和讯创投2012-3-24 15:28:51浏览次数:字号:[大] [中] [小]

  日前,休闲服饰品牌美特斯邦威(002269.SH)库存危机引来行业关注。根据美邦2011年三季报显示,公司总流动资产60.18亿元,其中存货已达29.82亿元,占比49.55%,占流动资产近半数的存货,已成为影响其持续经营的主要原因。

  ChinaVenture投中集团分析认为,由于存货类型及统计方式不同,美邦的存货危机尚不足以说明服装行业正面临整体经营困境,但这却给相关企业及机构投资者提出了预警。作为消费品领域重要组成部分,服装行业近年来受到不少PE青睐,但前几年频现IPO的运动服饰市场目前已趋于饱和,逐渐淡出投资人视野;而专注于中高端消费群体的休闲商务男装和时尚女装领域,以其需求稳定、产品附加值高、消费者购买力强、品牌忠诚度相对较高缺少本土领军企业等特点,行业发展空间较大,则具备更强投资价值。

  化纤、纺织、零售行业相继发布“十二五”规划

  作为纺织行业的子行业,服装行业与家纺行业在整个行业中占有主导地位,从产业链的角度来讲,化纤、纺织、零售行业相继发布“十二五”规划,对整个产业链的各分行业,尤其是处于中游的服装行业受益颇丰。     

  化纤工业“十二五”规划提出“到2015年,我国化纤产能达到4600万吨,化纤占纺织纤维总量达76%”。原材料产能和新品种原材料的增加,有利于缓解目前我国部分服装类企业对原材料进口的依赖,降低国外原材料价格波动给国内企业生产成本带来的影响。

  纺织行业“十二五”规划提出“培育创新能力强、市场覆盖面广、市场占有率高、企业盈利能力强的100家左右服装家纺品牌企业,加快推进我国服装家纺品牌国际化进程,争取尽快形成一批国际化服装家纺品牌”。政策的扶持,有利于改变服装行业高度分散、竞争激烈的格局,催生一批具有独特的品牌设计理念、运营管理较好的服装龙头企业。

  零售行业“十二五”规划则提出“商品规模保持稳定较快增长,社会消费品总额年均增长15%,零售业增加值年均增加值15%”的目标。作为占据居民消费总额比例达5.12%的服装行业,也将随着拉动内需与消费升级而实现更快增长。

  设计为魂渠道为王

  服装产品通过市场定位、设计、生产、销售渠道四个环节,最后到达终端消费者。在准确市场定位后,产品与品牌的设计,往往成为一家公司的软实力,渠道结构及管理能力则可以成为其盈利的决定因素(见图2)。具有百年传承的世界顶尖服饰品牌,往往拥有国际一流的设计团队、引领时尚的设计理念、几十年甚至上百年的家族式手工艺传承,给消费者带来的不仅是独特的产品,更多的是品牌在精神层面的价值及文化传承。最近几年,国内企业也开始增加产品和品牌设计的投入,着手高薪聘请国际优秀设计师,以扭转国内以ODM和模仿大牌为主,款式陈旧同质的竞争现状。

  ChinaVenture投中集团针对关注服饰领域的PE投资人调研显示,一家服饰企业的规模与设计师数量匹配程度,每年新品上市款数、每个设计师每年新品上市款数,设计师团队构成、业内影响力及团队稳定程度等,都成为PE机构在投资服装类企业在设计环节的重要参考指标。

  国内服装行业的销售渠道,主要分为专卖店和百货商场两种形式。

  就专卖店而言,依据专卖店的所有权和经营者之间的法律关系可分为直营店和加盟店,两种形式各有优劣。直营店由于公司直接参与管理,货品资源丰富,往往更利于树立品牌形象,且服装企业的掌控能力较强,但前期需要对消费群体购物商圈判断、店面选址、店内装修、人员培训等方面进行较多投入,一旦该店赢得消费者认同盈利良好,后期租金的持续上涨将成为直营店发展的主要瓶颈。而对加盟店来说,加盟商可以较低折扣率拿到货品,利益推动下往往希望加盟店数量迅速扩张,服装企业在短期内可以迅速提升品牌影响力和市场份额,长期却难以把控其经营情况,而且重要加盟商的变动,会对公司业绩造成重大影响。

  百货商场以门店资源丰富、众多同类同档品牌集中的优势吸引消费者,但这种模式也对服装企业提出了苛刻的要求。首先,企业销售业绩需达到一定水平,如未达标,商场将从保证金中扣除一定额度,个别商场还实行同类商品销售业绩的末位淘汰制;其次,入驻商场的新品牌在店面位置、租金水平、参与商场促销活动等方面无议价权,而这恰恰也是影响企业业绩的重要因素。因此,直营店往往选择入驻城市大型百货,以减少中间环节优化成本结构、树立良好品牌形象;而加盟店则更多选择入驻中小百货,以提高自身的市场覆盖率。

  对于初创期的服装类企业而言,采取直营为主、加盟为辅的渠道结构较利于树立品牌形象;而随着企业的不断发展,持续增加直营店对企业现金流消耗较大,可采取控制直营店数量,增加加盟店数量的方法,经营重心转向依靠加盟商来推广品牌、获取更大市场份额,进而提高营收的资金累积阶段;企业进入成熟期后,则应以逐渐削减加盟店,或将部分加盟店转为直营店的方式重新掌控渠道终端,以利于企业进一步扩张。在企业发展的不同阶段,不断调控直营店、加盟店数量和比例,充分利用好终端销售渠道在不同阶段的作用,才能合理推动服装企业发展壮大。

  过季库存积压、电商冲击引发行业预警

  服装企业的渠道性质,决定了其通常要提前1-2季开始生产新款服装,当季的库存积压会挤占企业部分现金流,一旦上季产品销售不佳,就会令累积存货迅速攀升,直接影响企业后续经营。

  日前,休闲服饰品牌美特斯邦威的库存危机引起市场关注。根据美邦2011年三季报,其公司存货已达29.82亿元,较年初存货余额上涨17%;在三季度60.18亿元的总流动资产中占比为49.55%,较年初存货余额在总流动资产占比45.3%上升近5个百分点。存货余额及存货在流动资产中占比的提升,严重影响到其现金流的周转。同时,拟于中小板上市的服装企业海澜之家也因高存货备受质疑,根据其预披露的招股书,2011年末公司存货达38.63亿元,占总流动资产高达56.82%;2009、2010年存货周转率仅为0.79、0.88(业内运营良好企业存货周转率通常在2-3之间)。

  ChinaVenture投中集团分析认为,首先,美邦的存货量增加的根本原因是其对市场预期过于乐观,对同行业优秀企业渠道模式的学习还不成熟,因同期上市新款产品数量少、单款生产量大,造成过季库存量积压。相比之下,虽然森马(002563.SZ)、七匹狼(002029.SZ)、九牧王(601566,股吧)(601566.SH)等企业截至2011年三季度的公司存货余额较年初增幅分别为37.36%、78.43%、52.69%,远高于美邦股份的17%,但由于其利润总额也在大幅攀升,业绩表现良好。

  其次,由于每家企业与加盟店合作方式不同,导致财报统计呈现较大差异。部分企业将加盟店与直营店存货全部计入报表,部分企业只计直营店存货,因此单凭存货数字不足以说明企业陷入经营危机。如海澜之家称,在不计入加盟商存货数额的情况下,2011年末公司存货余额将从38.63亿缩减至1.8亿元,在总流动资产中的占比也将从56.82%下降至2.65%。

  第三,服装企业存货分为原材料、库存商品(未上市新品、过季未销存货)和周转材料(包装物等)三类,只根据财报上单纯的存货数字,难以充分说明企业存货由过季存货积压造成。如果企业存货以未上市新品为主,反而说明企业经营状况良好,试图增加存货支持销售增长。

  由于存货类型及统计方式不同,美邦的存货危机尚不足以说明服装行业正面临整体经营困境,但这却给相关企业及机构投资者提出了预警。PE投资人在考察服装企业时,对其存货情况应进行更多关注,如:存货周转情况、存货类型及占比、存货在总流动资产中占比、计提存货计跌价准备、联合自有渠道外的经销商短期消化存货的能力等,都显得十分关键。

  随着电商的崛起,价格优惠、物流便利、购物不受时间限制、退换货便捷等在线购物优势逐渐吸引年轻消费群体,传统渠道市场份额被挤占;报喜鸟(002154.SZ)、李宁(02331.HK)、特步(01368.HK)等部分传统服装企业均开始尝试自建电商渠道,但业绩却并不理想。2011年10月,美邦于2009年底试运营、投入6000多万的“邦购”电商平台终因缺乏业内人才及运营经验,影响公司整体业绩而停止运营。ChinaVenture投中集团分析认为,面临电商冲击,自建电商平台、物流中心对服装类企业的资金实力、业务规模和电商运营经验要求极高,短期内难以创造乐观的收益,而选择与已有专业电商合作,授予其合法经销权,不但可以起到较好的品牌推广效应,还可以扩大品牌的网购市场份额;长期来看,基于企业现有的产品设计和生产体系,结合自身风格自建电商平台,更能够准确把握产品定位,较单纯的电商渠道将更具优势。

  运动休闲领域最受资本关注中高端时装仍具投资价值

  根据ChinaVenture投中集团旗下金融数据产品CVSource统计显示,2007年至今,国内服装行业共有82家企业获得VC/PE融资,累计融资规模达94.27亿元,平均单笔投资规模为1.14亿元。其中融资规模最大的两起案例均发生在今年,分别是意大利赫基集团旗下品牌欧时力获LCapital、中信产业基金2亿美元投资,本土运动服饰品牌李宁10.34亿元引入战略投资者TPG、GIC。    

  从细分领域融资规模和案例数量分布来看,运动休闲服饰领域分别占比30.4%和20.7%位于各行业之首,鞋类、专注于男装、女装的企业也是机构投资热点(见图4)。近期,本土运动品牌李宁(002331.HK)、匹克(001968.HK)、安踏(002020.HK)等多家企业2011年财报数据均在不同程度上体现出企业利润增速放缓、业绩增长乏力的现实。由于运动休闲服饰市场趋于饱和,国内相关企业竞争过度、高管流失、过季存货激增、产品同质化、盲目扩张导致入不敷出等问题凸显,面临一线城市难以与阿迪、耐克等国际品牌抗衡、四线以下城市购买力不足、二三线城市业绩难以提升的窘境,逐渐已淡出投资人视野。

  ChinaVenture投中集团分析认为,专注于中高端消费群体的休闲商务男装和时尚女装领域,以其需求稳定、产品附加值高、消费者购买力强、品牌忠诚度相对较高缺少本土领军企业等特点,行业发展空间较大,PE机构可适度关注。而从企业角度来讲,引入PE机构除了希望给企业带来资金之外,会更加看重机构是否在帮助企业组建设计师团队、开拓渠道、提升管理效率等领域具备丰富资源与经验。

  此外,ChinaVenture投中集团根据证监会公布的首次公开股票申报企业名单进行整理发现,截至3月8日,国内共有9家服装类企业拟登陆A股资本市场,其中3家有VC/PE背景,君联资本、金浦投资、红岭创投有望退出。

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