市场对货币政策的预期正在发生微妙变化。

　　在7月31日国家税务总局公布上调部分纺织服装产品出口退税率至13%后，投资者终于看到下半年宏观调控“松动”的开始。

　　随着中央政治局下半年经济政策定调为“一保一控”(保持经济平稳较快发展、控制物价过快上涨)后，从紧货币政策的微调则成为关注的焦点。

　　“尽管(上调出口退税率)这项措施出台还比较谨慎，但这是系列微调政策发出的一个明显信号。第二个更加明显的微调举措，可能是8月份央行会再度停止出台进一步的货币紧缩措施，如加息或提高存款准备金率。”一位接近央行高层的学者说。

　　而“习惯”了上半年高存款准备金状态下的银行并不能就此松一口气。即使不提高存款准备金率，信贷规模仍受到制约，信贷资产能力仍受到一定的影响。

　　8月缓提准备金

　　在部分纺织服装产品出口退税率上调正式公布之前，本报记者率先披露了此消息(详见本报7月14日文章《纺织服装出口退税上调定案》)。

　　不过，纺织服装产品出口退税率上调消息公布当天，市场并没有受此刺激大举反弹，反而表现清淡。当日上证综合指数仍延续前日趋势下跌了2.15%，收盘至2775点。

　　“现在，投资者期望更加强劲的微调政策出台，如8月停止加息或者提升存款准备金率。如果在8月中旬央行停止进一步的紧缩，市场可能会受到有力的鼓舞，否则投资者将会继续看空抛售。”北京的一位私募基金经理说。

　　实际上，2008年以来，央行几乎保持了每月上调一次存款准备金率的频率。上半年存款准备金率已经提高5次，尤其是6月连续两次提高存款准备金率后达到历史高点17.5%，频繁而且力度较大的从紧货币政策出乎市场意料，被认为是近十年来“绝无仅有”。

　　而另一方面，从紧货币政策使得货币供应总量增速没有明显下降，仍处较高水平。6月末，广义货币供应量(M2)余额为44.31万亿元，同比增长17.4%，增幅比去年末高0.63个百分点，狭义货币(M1)同比增长14.2%。

　　7月25日，中央政治局经济座谈会过后，“一保一控”的宏观调控基调取代了“双防”(防止经济过热、防止通货膨胀)。在宏观经济政策微调大背景下，8月停止出台紧缩的货币政策极有可能实现。

　　加息预期减弱

　　除了缓提存款准备金率可期之外，下半年加息的可能性也大为降低，主要源于对CPI下降的预期。

　　“7月份食品价格涨幅比上月回落近3个百分点，拉动CPI涨幅回落0.9个百分点，预计7月CPI涨幅为6.4%。出于稳定经济的目的，利率上调的可能性已经不大。”申银万国资深宏观分析师李慧勇表示。

　　摩根大通最新研究报告预测：“年内政府加息的可能性不大，存款准备金率将不会再上升。”
　　摩根大通给出的理由是，加息及上调存款准备金率均被视为适用于所有行业部门的整体紧缩工具。根据新的政策方针，中国拟采取的紧缩政策工具将“酌情而定”。

　　“8月份加息的可能性很小。”前述接近央行高层的经济学家说，“但8月停止加息或者提高存款准备金率并不意味着货币政策松动，实际上只是从紧货币政策在节奏上的微调。更为重要的是目前信贷调控在总量上并没有放松，未来更多的是从结构上对中小企业或者灾区省份上的微调。”

　　此外，从防止热钱的角度考虑，加息的可能性也不大。目前，人民币一年期存款利率为4.14%，而美国基准利率则为2%。这样一来，人民币与美元之间有2.14%的利差，而且，今年上半年以来，人民币兑美元上升超过了6%，如此一来，即便游资进来后不做别的投资，将美元换成人民币仍可获得至少7%的无风险收益。一旦加息，热钱流入的动力更大。

　　从紧基调未改

　　“央行通过紧缩政策回笼了银行体系内的流动性，降低了可信贷资产的盈利能力。从这个角度来说，对银行盈利有一定影响。”一家股份制银行资金部总经理告诉记者。

　　诚然，上半年连续上调存款准备金率，银行需要重新进行资产配置，收益率较高的信贷资金被用于投资央票、债券等低收益产品。

　　但这位资金部总经理指出，今年前4次提高存款准备金率后，债券市场的利率是稳步上升的。也就是说，虽然信贷规模有所收紧，但银行可以从债券投资获得收益，冲减部分因存款准备金率上调对银行业绩产生的负面影响。

　　“如果下半年存款准备金率不再进一步提高，但是央行对信贷进行总量控制，货币政策的从紧基调还是没有改变。”他说。

　　该资金部总经理认为，即使下半年再提存款准备金率、回收流动性，但目前银行存款余额大幅增加，可以给银行提供较充裕的资金来源。央行数据显示，2008年6月末，金融机构人民币各项存款余额为43.90万亿元，同比增长18.85%。上半年人民币各项存款增加49649亿元，同比多增15774亿元。由此看来，受资本市场持续低迷影响，社会资金仍在选择回流银行存款体系。

　　“现在银行并不会因为没有资金而放不了贷款，只不过相比低存款准备金率的情况，银行的流动性收紧了，为了不影响整体盈利，有的银行会通过提高贷款利率上浮空间的做法来弥补存款准备金率上调所引起的负面影响。”上述资金部总经理说。